2026年9月4日，中国证监会就《私募投资基金募集监督管理办法（征求意见稿）》（以下简称“《募集办法(征求意见稿)》”或征求意见稿）公开征求意见。征求意见稿共七章四十五条，围绕私募基金募集活动设置专门规则，覆盖募集主体、合格投资者、适当性评估、产品推介、风险揭示、合同签署、募集结算资金、内部控制、监督管理和法律责任等事项，对私募基金募集活动作出较为系统的规定。

在此之前，《私募投资基金监督管理暂行办法》（证监会令第105号，以下简称“105号《暂行办法》”）《私募投资基金募集行为管理办法》（以下简称“《募集行为管理办法》”）以及《私募投资基金登记备案办法》（以下简称“《登记备案办法》”）已分别从募集基本要求、募集操作流程及登记备案衔接等方面建立了私募基金募集监管的基本制度。

本文以105号《暂行办法》《募集行为管理办法》《登记备案办法》为参照，对《募集办法（征求意见稿）》的主要变化进行梳理，并结合募集实务，从投资者认定、宣传推介、风险揭示、合同签署、募集资金管理及证据留痕等方面分析其可能产生的影响。

一、既有规则概括

（一）105号《暂行办法》：确立募集监管的基础底线

105号《暂行办法》主要解决私募基金向何种投资者募集、以何种方式募集以及投资者应当具备何种基本条件等问题。该办法确立了私募基金非公开募集和合格投资者制度，规定单只私募基金投资金额不低于100万元，并对机构投资者净资产、个人金融资产及个人年均收入等作出要求。

在募集行为方面，105号《暂行办法》已经明确禁止向不特定对象宣传推介，禁止承诺本金不受损失或者最低收益，并要求对投资者风险识别能力和风险承担能力进行评估，同时对风险揭示、资金来源等作出规定。

因此，非公开募集、100万元投资门槛、禁止保本保收益以及适当性管理等，并非《募集办法（征求意见稿）》首次创设。

（二）《募集行为管理办法》：进一步明确募集操作流程

2016年《募集行为管理办法》在105号《暂行办法》基础上，将募集活动进一步细化为特定对象确定、投资者适当性匹配、基金风险揭示、合格投资者确认、投资冷静期和回访确认等环节，并对问卷调查、推介材料使用、宣传行为、冷静期、回访以及募集结算资金专用账户等作出较为具体的操作要求。

因此，冷静期、回访、募集结算资金专用账户、募集结算资金监督、不得公开推介以及禁止误导性宣传等，也并非此次征求意见稿首次提出。

（三）《登记备案办法》：将募集要求与登记备案进一步衔接

《登记备案办法》进一步将募集、适当性管理、风险揭示、资金来源核查、穿透核查等要求纳入私募基金登记备案体系。该办法已经对管理人自行募集或者委托具备基金销售业务资格的机构募集、非公开方式向合格投资者募集以及投资者出资金额与出资能力匹配等事项作出规定。

在募集材料及风险事项方面，《登记备案办法》亦已涉及推介材料、风险揭示、未托管、关联关系及关联交易、特殊目的载体、境外投资、复杂结构、场外衍生品、单一标的等事项，并将募集结算资金监督协议、实缴证明、适当性文件及投资者信息等纳入备案衔接。

（四）《募集办法（征求意见稿）》：将募集活动纳入专门监管规则

在上述制度基础上，《募集办法（征求意见稿）》并非重新建立一套完全独立的募集制度，而是对既有规则进行集中、整合和进一步细化。其重要变化在于：将此前分散于不同规范中的募集要求集中于一部专门规则，并由中国证监会及其派出机构实施监督管理，同时与基金业协会的自律管理形成衔接。

由此，募集活动的监管定位进一步明确，即募集不再仅作为基金登记备案之前的业务环节，而成为具有相对完整规则体系、能够接受监管检查并承担相应法律责任的独立业务流程。

二、四规对照下的五类变化

从新旧规则对照来看，《募集办法（征求意见稿）》的变化并非全部表现为“新增规定”。本文将相关变化归纳为延续、整合、细化、调整和新增强化五类。

（一）延续：非公开募集、适当性和风险揭示仍是基础底线

面向合格投资者进行非公开募集，禁止保本保收益及虚假、误导性宣传，开展适当性匹配和风险揭示，审查投资者资金来源，并由管理人对募集活动承担相应责任等要求，在此前规则中均已有制度依据。

《募集办法（征求意见稿）》主要是将上述要求进一步集中，并与募集主体责任、内部控制及行政监管责任进行衔接。

（二）整合：把分散规则合并为募集文件和募集流程体系

《募集办法（征求意见稿）》将招募说明书等推介材料、风险揭示书、投资者承诺书及基金合同纳入较为完整的募集文件体系，并对相关文件的内容、一致性及使用作出规定。从实务角度看，这一变化意味着，募集文件审核不能再局限于单份文件本身。

因此，作为律师来说，我们在审查募集材料时也会进一步关注文件体系的一致性审查。

（三）细化：从“合理审查”走向“证据能够支撑结论”

既有规则并非没有适当性审查，《募集办法（征求意见稿）》更值得关注的变化，在于进一步列举了银行流水、资产证明、税务、社会保险、征信或者审计报告等可以用于核查投资者资产、收入及资金来源的材料，并要求在基金合同签署前完成合格投资者确认。变化重点在于合格投资者判断的依据更加具体，管理人的核查过程也更需要具备可回溯性，并且核查范围和证明责任更加清晰：材料是否真实，是否覆盖资产、收入及资金来源，是否足以支撑投资者人数计算，以及审核过程是否能够回溯。

（四）调整：合格投资者标准进一步呈现分层化特征

与既有规则主要围绕投资金额、机构净资产以及个人金融资产或者收入等指标进行判断相比，《募集办法（征求意见稿）》拟进一步引入投资经历、家庭金融资产、家庭金融净资产及风险承担能力等因素，并对不同类型投资者设置差异化要求。因此，不宜简单将此次调整概括为：“合格投资者门槛全面提高”，更准确的表述是：合格投资者认定标准由相对单一的资产或收入指标，进一步转向投资者类型、投资经历、家庭资产、投资金额及风险承担能力等因素的综合判断。这种变化对于自然人投资者尤其值得关注。

（五）新增强化：特殊风险产品、内部控制与行政监管责任进一步明确

《募集办法（征求意见稿）》拟针对主要投向不动产项目公司股权、单一标的、境外资产或者场外衍生品等特定领域的基金，对自然人投资者设置更高的投资经历及家庭资产要求。

与此同时，征求意见稿还将募集制度、合规风控、财务管理、人员培训、记录留痕、投诉处理、销售机构管理及合规审查等纳入内部控制要求，并明确不得将销售业绩作为募集人员唯一的绩效考核和奖励依据。在责任机制方面，征求意见稿进一步明确中国证监会及其派出机构可以采取相应行政监管措施，并与行政处罚、市场禁入及涉嫌犯罪移送司法等责任机制相衔接。

由此可见，此次制度调整已经不仅涉及募集业务本身，也进一步延伸至机构内部治理和责任体系。

三、募集全流程留痕要求

（一）募集主体与委托关系：募集主体、担责主体

管理人可以自行募集；委托募集的，应当由符合规定并取得基金销售业务资格的机构承担，其他机构和个人不得从事私募基金募集活动。同时，委托销售并不免除管理人相应责任。销售协议应当明确双方权利义务、投资者利益相关事项以及募集材料使用边界。相较既有规则，征求意见稿进一步强调对受托销售机构的准入、尽职调查、持续管理以及违规处置。建议留存销售机构资质核验、准入审批、尽职调查、培训记录、持续检查、投诉处理、对账以及退出或更换报告等材料。

（二）宣传与推介：严格区分品牌宣传、产品推介和募集文件

《募集行为管理办法》已经允许通过合法途径宣传管理人品牌、发展战略、投资策略及团队信息，同时禁止在完成特定对象确定之前推介具体私募基金产品。《募集办法（征求意见稿）》进一步明确，可以公开宣传管理人品牌、发展战略、投资策略、从业人员信息和募集渠道，但不得公开宣传私募基金产品信息。

因此，从宣传材料审核角度，至少应当将材料区分为三类：

第一类：面向社会公众的管理人品牌及能力介绍；

第二类：完成特定对象确定后向特定对象提供的产品推介材料；

第三类：进入风险揭示、合同签署及收款阶段使用的正式募集文件。

实践中，应特别注意避免将具体基金产品的名称、募集条件、认购安排、退出安排或者收益安排包装为一般性的品牌宣传内容。

对于自营互联网平台，征求意见稿拟进一步要求在产品推介前完成真实身份确认、合格投资者承诺、风险测评及适当性匹配，并对特定对象确认、宣传推介、风险揭示及合同签署等环节进行全过程记录。

因此，对互联网募集而言，需要重点关注审查募集主体、对象识别、程序前置及过程留痕是否符合要求。

（三）投资者认定：从身份确认进入最终投资者识别

特定对象确定、投资者风险识别能力和风险承担能力评估，属于既有募集程序。征求意见稿拟在此基础上进一步强调最终投资者、实际投资者和资金来源识别，并强化嵌套结构、代持、份额或收益权拆分、同一标的多基金安排等情形下的穿透核查。

单只基金任一时点的投资者人数不得超过200人，因此，投资者人数审查不能与最终投资者识别相分离。建议形成投资者身份及层级结构图、最终投资者确认文件、资金来源说明、人数计算底稿，以及不得代持、不得拆分转让等承诺材料。

投资者人数控制的关键，不仅是统计“有多少个主体”，还需要进一步识别主体背后的最终投资者。

（四）合格投资者与适当性：形成可解释的判断链

对于自然人投资者，不能仅凭一张资产证明或者一份调查问卷作出合格投资者判断。除投资金额、金融资产或者收入等指标外，还需要结合投资经历、家庭金融资产、家庭金融净资产及风险承担能力等因素进行综合判断；对于特定高风险投向，还需要进一步判断是否触发更高标准。

从实务流程看，建议将“投资者填报 → 机构核验 → 风险评级 → 适当性匹配 → 合格投资者确认”作为连续、完整的业务流程进行记录。

对于银行流水、税务、社保、征信或者审计报告等材料，应当记录材料取得时间、审核人员、审核结论、补充材料以及无法完成确认时的处理结果。对于合格投资者判断而言，最终结论固然重要，但支撑该结论的审核过程同样重要。

（五）风险揭示与募集文件：把特别风险写具体、确认写到位

风险揭示并非《募集办法（征求意见稿）》首次提出。《登记备案办法》和《募集行为管理办法》已经分别对一般风险及多项特别风险作出规定。此次征求意见稿拟在既有基础上进一步增加非直接投向、流动性受限资产等事项，并要求投资者对特别风险逐项签字确认。

对于未托管、关联关系或关联交易、特殊目的载体、境外资产、复杂结构、场外衍生品、单一标的、杠杆安排和流动性受限资产等情形，应建立产品风险清单，并逐项对应到推介材料、风险揭示书、投资者承诺书和基金合同。如果不同募集文件之间存在不一致，还应当按照规定向投资者逐项说明并取得确认。

（六）合同签署与收款：募集业务的时间顺序

征求意见稿拟明确，完成合格投资者确认后方可签署基金合同，签署基金合同前不得收取投资款；对于推介材料与最终基金合同存在不一致的，还应当逐项说明并取得投资者确认。结合既有规则中的冷静期、回访及募集结算资金账户制度，募集机构应当重点控制以下时间节点：

特定对象确认 → 风险测评 → 合格投资者确认 → 募集文件签署 → 投资款支付 → 冷静期 → 回访 → 募集资金划转

实务中，建议在业务系统或者募集底稿中固定记录上述关键时间节点，并确保不同系统中的记录相互对应。对于募集业务而言，时间顺序本身就是合规控制的重要组成部分。

（七）募集结算资金账户：账户、监督、资金形成闭环

募集结算资金专用账户、监督协议、资金独立和原路返还并非征求意见稿首次提出。征求意见稿拟在既有制度基础上进一步明确账户名称、资金归集、份额转让、收益分配、赎回和清算等资金流转范围。

实务上应至少留存募集账户开户及监督协议、账户信息报送记录、投资者付款凭证、到账核对、募集失败或退出退款凭证、向基金财产账户或托管资金账户划转的指令与回单、收益分配和清算资金记录，并确保资金流向与投资者身份、合同和份额登记信息能够相互对应。

（八）回访、留痕与档案：募集过程能够被完整还原

冷静期和回访确认机制在2016年规则中已经确立。征求意见稿拟进一步针对自然人募集强化录音录像、回访确认及冷静期要求，并针对符合特定高风险自然人条件的投资者设置相应豁免安排。具体期限及豁免边界，仍需以最终正式文本及后续配套规则为准。值得关注的是资料保存期限。征求意见稿拟将投资者尽职调查资料、身份资料及交易记录的保存期限延长至基金清算结束之日起不少于20年。

对于管理人和销售机构而言，这不仅意味着延长档案保存期限，还意味着需要同步完善电子档案、录音录像、权限管理、备份、调阅和销毁制度，尤其需要避免重要募集资料仅保存在业务人员个人邮箱、电脑或者移动存储设备中。

四、私募机构可以提前做什么？

《募集办法》目前仍处于征求意见阶段。以下建议是基于四项规则对照提出的前置准备方向。

（一）区分品牌宣传、产品推介与募集文件

分别设置制作、复核、审批、版本管理及使用权限，明确不同材料对应的对象及使用场景。

（二）完善自然人投资者核查底稿

重点补强投资经历、家庭金融资产、家庭金融净资产、收入、风险承担能力及资金来源等方面的核查材料。

（三）建立特别风险清单

针对不动产项目公司股权、单一标的、境外资产、场外衍生品、关联交易、复杂结构及流动性受限资产等情形，逐项识别风险并落实特别风险揭示。

（四）固化募集业务时间节点

将特定对象确认、适当性匹配、风险揭示、合格投资者确认、合同签署、收款、冷静期、回访及资金划转等环节形成明确、可核验的流程记录。

（五）加强募集文件一致性审查

重点核对招募说明书等推介材料、风险揭示书、投资者承诺书及最终基金合同之间的一致性，并保存必要的核对及确认记录。

（六）完善销售机构管理制度

建立销售机构准入、尽调、培训、持续监督、投诉处理、对账、违规退出及报告机制，并留存管理人实际履责的相关证据。

（七）完善募集资金及档案管理

完善募集结算资金专用账户、资金监督、资金流转、回款及清算档案，并提前评估20年保存期限下电子档案、录音录像等资料的存储、调阅和备份安排。

五、结语

《私募投资基金募集监督管理办法（征求意见稿）》并非在既有规则之外重新建立一套募集制度，而是在105号《暂行办法》确立的基本底线、《募集行为管理办法》形成的募集程序以及《登记备案办法》建立的募集与备案衔接机制基础上，对私募基金募集活动进行进一步的专门化、系统化和责任化规范。

注：《募集办法（征求意见稿）》目前尚处于公开征求意见阶段，尚未正式施行。本文所述内容均以现有征求意见稿文本为基础，不代表最终正式规章的具体规定，亦不构成针对具体项目的法律意见。

作者介绍

李晓波律师，清华大学法律硕士，北京中银（深圳）律师事务所管委会副主任，深圳市律师协会第十一届基金期货法律专业委员会委员，深圳市科发资本私募股权基金管理有限公司专家评审库成员，河南师范大学法学院校外导师，清华大学深圳校友会法律协会常务理事，清华大学深圳国际研究生院校友会常务理事。

执业领域：重大商事争议解决、资本市场、私募基金、投资与并购等。

部分客户代表：东莞市科创资本投资管理有限公司、罗湖产投私募股权投资基金有限公司、广州工控资本管理有限公司、太平金控股权投资基金管理（深圳）有限公司；深圳市汇通金控基金投资有限公司；山高（深圳）投资有限公司；四川金舵投资有限责任公司；深圳市福田区金融工作局；深圳市福田区投资推广和企业服务中心；深圳市科发资本私募股权基金管理有限公司；深圳市坪山区产业投资服务有限公司；盛世景资产管理集团股份有限公司；深圳诚奇资产管理有限公司等。

义子萱律师，广西大学法学学士、马来亚大学硕士，北京中银（深圳）律师事务所女律师工作委员会副主任。从业期间，长期为国有企业、民营企业、事业单位及私募基金管理机构提供常年及专项法律服务，深度参与企业股权投融资、法律尽职调查、基金管理人登记、股权激励、公司治理及国有企业改制、清算与历史遗留问题处理等项目，具有较为丰富的非诉法律服务经验，同时具备一定的民商事诉讼及仲裁实务经验。

法律服务领域：公司治理及公司法律事务、资本市场、私募基金、投资与并购、民商事争议解决等。

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